【广发宏观张静静】由地产景气度看美失业率何时见底

广发证券资深宏观分析师  张静静   

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广发宏观郭磊团队

报告摘要

制造业就业持续回升，或为7月美国就业数据中唯一亮点。

美国7月新增非农就业人数为15.7万人，前值24.8万人；失业率3.9%，前值4.0%；就业参与率62.9%，前值62.9%；私营部门就业人数新增17万人，前值23.4万人；制造业新增就业3.7万人，前值3.3万人；平均时薪同比2.7%，前值2.7%。

本期就业数据整体平稳，也十分平淡。制造业就业人数同比继续回升至2.63%，创出1984年12月以来最高增速，或为唯一亮点。

由地产景气度看美国失业率何时见底。

依据房地产景气度相对失业率的领先规律判断，美国失业率可能最迟于明年中后期见底，随后则可能进入回升阶段。

房地产景气度拐点或在今年2H到明年初。我们在报告《怎么看美国经济？》中指出，（若无政策放松）2018年下半年到2019年初美国房地产可能见到景气拐点。美国居民住房抵押贷款占GDP比重周期项与美国房地产景气指标NAHB房地产市场指数的历史走势规律也可以得到相同结论。

房地产景气度拐点或领先失业率底部约两个季度。逻辑上，一旦房地产景气度回落，住房抵押贷款违约率大概率回升，这将带来两个结果：一是银行不良率上升，会导致银行对企业的惜贷情绪；二是家庭部门消费支出被挤压，美国消费需求下滑又将掣肘企业生产。这两个结果最终共同约束非农就业时薪，并最终推升失业率。1987年有数据至今，每次商业银行房贷违约率回升1-3个季度后，美国失业率通常走高。

若美国房地产景气峰值出现在未来三个季度内，并且地产景气拐点对应着商业银行住房抵押贷款违约率拐点，那么最迟未来4-6个季度内我们大概率也能看到美国失业率见底，随后则极有可能进入回升阶段。根据我们在6月美国就业数据点评《就业数据构建美经济周期简易模型》中指出的，一旦失业率触底回升，美国经济就将逐渐进入滞胀-->衰退阶段。

正文

制造业就业持续回升，或为7月就业数据唯一亮点

美国7月新增非农就业人数为15.7万人，前值24.8万人；失业率3.9%，前值4.0%；就业参与率62.9%，前值62.9%；私营部门就业人数新增17万人，前值23.4万人；制造业新增就业3.7万人，前值3.3万人；平均时薪同比2.7%，前值2.7%。

我们认为本期就业数据整体平稳，也十分平淡。制造业就业人数同比继续大幅回升至2.63%，创出1984年12月以来最高增速，或为本期数据的唯一亮点。

由地产景气度看美国失业率何时见底？

根据6月议息会议经济展望[1]，美联储认为年内美国失业率有望将至3.6%、明年进一步降至3.5%，后年则维持在3.5%水平。换言之，美联储认为美国失业率最早于2020年触底回升。但我们依据房地产景气度对失业率的领先规律判断，美国失业率可能最迟于明年中后期见底，随后则可能进入回升阶段。

房地产景气度拐点或在今年2H到明年初。我们在报告《怎么看美国经济？》（2018年7月29日）中指出，（若无政策放松）2018年下半年到2019年初美国房地产可能见到景气拐点，包括三点原因：一是中青年人口增速边际放缓；二是美国家庭净储蓄率或于今年跌至历史低位水平；三是长期抵押贷款利率回升。

事实上，美国房地产市场全国住宅建筑商协会（NAHB）/富国银行房地产市场指数就是美国房地产景气度的衡量指标，其原理类似PMI，该指标反映的是约900家住宅建筑商对于住宅房屋销售和新屋开工的预测，高出50表示美国房地产市场前景向好。如图所示，该指标仍处于高景气度状态，但根据报告《怎么看美国经济？》的观点，未来三个季度该指标可能会拐头向下。

此外，我们观察到美国居民住房抵押贷款占GDP比重周期项（即：居民住房抵押贷款占GDP比重指标经过HP滤波后的周期项）与NAHB房地产市场指数往往相继出现拐点，目前前者高位回落已有两年。美国居民住房抵押贷款占GDP比重周期项上一轮峰值出现在2003年6月，两年后的2005年便是美国房地产景气度拐点。这也同样说明美国房地产很有可能接近景气峰值并逐渐进入下降阶段。

房地产景气度拐点或领先失业率底部约两个季度。逻辑上，一旦房地产景气度回落，住房抵押贷款违约率大概率回升，这又将带来两个结果：一是银行不良率上升，会导致银行对企业的惜贷情绪；二是家庭部门消费支出被挤压，美国消费需求下滑又将掣肘企业生产。这两个结果最终共同约束非农就业时薪，并最终推升失业率。因此，1987年有数据至今，每次美国商业银行房贷违约率回升1-3个季度后，美国失业率通常走高。若美国房地产景气峰值出现在未来三个季度内，并且地产景气拐点对应着商业银行住房抵押贷款违约率拐点，那么最迟未来4-6个季度内我们大概率也能看到美国失业率见底，随后则极有可能进入回升阶段。

根据我们在6月美国就业数据点评《就业数据构建美经济周期简易模型》中指出的，一旦失业率触底回升，美国经济就将逐渐进入滞胀-->衰退阶段。

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[1]https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcprojtabl20180613.htm

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（2）    美国经济超预期。

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